Die nominelle Höhe der Staatsverschuldung ist so lange unwichtig … bis sie wichtig wird!

In Anbetracht der absoluten Zahlen bei den Staatsschulden ist Entrüstung schnell ausgebrochen. Hunderte von Milliarden und sogar Billionen Beträge sind Standardgrößen, wenn es um das Thema Staatsschulden geht. Unter Fachleuten wird relativiert, und das zu Recht. Nämlich in Relation der Staatsschulden zur Wirtschaftsleistung des jeweiligen Landes. Das hat eine zweckmäßige Logik, ist doch die Kapitaldienstfähigkeit davon abhängig, wie die aktuelle und vor allem zukünftige Wirtschaftskraft ist. In unmissverständlichem Hochdeutsch ausgedrückt bedeutet es, dass bei hoher Wirtschaftsleistung eines Landes auch hohe Steuereinnahmen zu erwarten sind und damit der Staat seinen Haushalt finanzieren kann, weil die Kosten für den planmäßig prosperierenden Staatsapparat und zudem auch Zins- und idealerweise Tilgungszahlungen aus genau diesen Steuereinnahmen bedienen kann.

Wie das für Deutschland in den Jahren 2017 bis 2024 aussieht, können Sie der beigefügten Tabelle entnehmen, die uns die Bundesbank auf ihrer Internetseite zur Verfügung gestellt hat.

Jahr	Schuldenstand (Mrd €)	in % des BIP	Schuldenstandänderung (Mrd €)
2024	2.689	62,5	57
2023	2.632	62,9	61
2022	2.571	65,0	67
2021	2.504	68,1	156
2020	2.348	68,1	272
2019	2.076	58,7	-11
2018	2.086	60,8	-46
2017	2.133	64,0	-50

Man sieht ganz einfach in der Entwicklung von 2017 bis 2024, dass sich die absolute Höhe der Staatsschulden von 2,133 Billionen Euro auf 2,689 Billionen erhöhen kann und sich zeitgleich die für Experten und den Finanzmarkt relevantere Größe der Schuldenquote in Relation zum BIP von 64% auf 62,5% reduziert.

Nun stellt es sich jedoch seit einigen Jahren so dar, dass die Staatshaushalte in etlichen Ländern negativ sind und die Verschuldung deutlich zunimmt, teilweise sogar dramatisch. Das führt zum Beispiel in den USA zu ca. 120%, für Frankreich zu rund 130% oder für Italien zu rund 135% Schuldenquote. Japan ist übrigens mit über 230% Schuldenquote unrühmlicher „Verschuldungsweltmeister“ unter den Nationen mit hohem Wohlstandsniveau.

Ein aktuelles, Negativbeispiel aus Europa = Frankreich

Gerade in der letzten Woche wurde vermehrt die sich zuspitzende Situation in Frankreich medial thematisiert. Das dritte Mal in einem Jahr wird sehr wahrscheinlich kommende Woche ein neues Parlament zu bilden sein. Morgen nämlich findet ein Vertrauensvotums des Premierministers Bayrou statt, welches als aussichtslos angesehen wird.
Diese Situation in Frankreich ist dienlich, um ein generelles politisches Problem zu veranschaulichen.

Die explizite (und mit Abstand betrachtet vollkommen legitime und angemessen erscheinende) Zielsetzung des Premierministers ist es, dass Herr Bayrou ein Austeritätsprogramm von 44 Mrd. € vorlegte. Das ausufernde Haushaltsdefizit soll damit gesenkt werden um eine drohende Insolvenz Frankreichs in den nächsten zehn Jahren abzuwenden, solange es noch möglich erscheint. Wesentliche Maßnahmen sind die Streichung von zwei gesetzlichen Feiertagen, das Einfrieren einiger Sozialleistungen und Steuererhöhungen für Unternehmen.

Politische Zersplitterung als strukturelles Problem, Lösungen zu finden

Aufgrund der zersplitterten politischen Landschaft gibt es massiven Gegenwind und defacto keine Chance diese offenkundig notwendigen Maßnahmen umzusetzen. Um politische Wählerklientel zu bedienen, stellen sich vor allem linke und rechte Parteien gegen die Maßnahmen und schlussendlich fehlen notwendige Mehrheiten für die Umsetzung.

Politische Unordnung führt an den Finanzmärkten zu Aufschlägen bei langlaufenden Zinsen für Staatsschulden und ein Teufelskreis beginnt sich so zu beschleunigen, da es teurer wird, Schulden zu haben.

Dass die Zinsen für langlaufende Staatsanleihen inzwischen als risikoreicher betrachtet werden und daher weltweit Investoren höhere Zinsen dafür haben wollen, lässt aufhorchen, da wir grundsätzlich in einem Zinssenkungszyklus angekommen sind. 74% der weltweiten Zentralbanken haben 2024 Zinsen gesenkt und auch dieses Jahr setzt sich der Trend fort. Nunmehr auch für die USA, werden im September Zinssenkungen erwartet. Trotzdem steigen die Zinsen langlaufender Staatsanleihen in der Realität. Zuletzt am Dienstag der letzten Woche mit einem spürbaren Sprung.

Übersicht der 30 Jahre der USA Government Bonds

Die obenstehende Grafik zeigt den Zinsanstieg für 30-jährige Staatsanleihen verschiedener Länder und illustriert die beschriebene Entwicklung. Das zunehmende Risikobewusstsein zur dauerhaften Kapitaldienstfähigkeit der Staaten und in der Folge die Zinsen steigen.

Ähnliche Situationen wie die für Frankreich beschriebene sind in leicht abgewandelter Form in etlichen Ländern und letztlich auch in Deutschland zu beobachten. Unsere Ausgangslage ist (noch) eine etwas andere und komfortablere, da unsere Schuldenquote deutlich niedriger ist und wir im weltweiten Vergleich immer noch relativ niedrige Zinsen für Kredite zahlen müssen. Allerdings scheint es wahrscheinlicher, dass in den nächsten Jahren in Europa eine neue Schuldenkrise wie zuletzt vor 15 Jahren durch Griechenland in Europa aufkommen könnte.

Neben ohnehin schon defizitären Staatshaushalten und scheinbar grundsätzlich fehlender Spardisziplin der Regierungen sollten durch die Alterung der Gesellschaft, höhere Verteidigungsausgaben und dem weit verbreiteten Wunsch nach einem großen Staat die öffentlichen Schulden rasch zunehmen. Selbst der einstiege Musterschüler Deutschland wird voraussichtlich von zuletzt knapp 60% in den kommenden 10 Jahren auf 90% Schuldenquote steigen (siehe Grafik von Eurostat und der Commerzbank untenstehend).

Eurostat

Nun können wir das Problem der weltweit steigenden Verschuldung nicht umfassend genug beleuchten in einem Sonntagsbriefing, gleichwohl möchten wir Sie wachrütteln.
Umso mehr, da selbst die vorgenannten Verschuldungshöhen als auch Verschuldungsgrade jeweils massiv durch die landesspezifischen Bilanzierungsmethoden beeinflusst werden und nicht die ganze Wahrheit sind.

Man unterscheidet zwischen der expliziten Verschuldung, die sich auch in den vorgenannten Beispielen wiederfindet, und der impliziten Verschuldung, die die realistischen Verbindlichkeiten des Staates abbildet.

Hat Deutschland über 10 Billionen Euro, mithin ca. 300% Staatsschulden?

In Deutschland werden beispielsweise die Pensionsverpflichtungen, Renten und Sozialleistungen, Verbindlichkeiten aus öffentlich-privaten Partnerschaften oder auch Kredite für Behördengebäude usw. nicht als Schulden ausgewiesen.

Würden wir diese implizite Verschuldung ausweisen, läge Deutschland laut Schätzungen des Bundesrechnungshofes, des ifo Instituts und auch meiner Einschätzung nach bei über 10 Billionen Staatsverbindlichkeiten, mithin bei rund 300% Verschuldungsquote.

Wir wollen keine schlechte Stimmung verbreiten, denken jedoch, dass ein erster und wichtiger Schritt ist, die Realitäten zu konfrontieren und sich von der politischen Schönrederei und Bilanztricks nicht „einlullen“ zu lassen. Die Staatsschulden sind in vielen Ländern ein Problem, und es wird größer und beschleunigt sich. Es ist theoretisch bekannt, was unternommen werden müsste, um Herr der Lage zu werden, es wird aber nicht gemacht.

Das – ignorierte – schwedische Modell

Schweden hat es in den 90er Jahren erfolgreich vorgemacht. Der Sozialdemokrat Göran Persson hatte unmittelbar nach der Wahl ein umfangreiches Sanierungsprogramm gestartet, welches unter anderem eine Rentenreform, einen Haushaltsdeckel und Steueränderungen umfasste. Schweden reduzierte in der Folge das Haushaltsdefizit von 1993 bis 1997 von 11% auf unter 3% und in den folgenden rund 15 Jahren die Verschuldungsquote von (damals skandalösen) 70% auf 40% des BIP.

Gefragt nach der wichtigsten Zutat dieses Sanierungskonzepte sagte er sinngemäß zwei Dinge. Zum einen, dass derartige Maßnahmen unverzüglich nach einer Wahl verabschiedet werden müssten, damit Zeit bleibt, dass diese anfangs schmerzhaften Maßnahmen fruchten, bevor der nächste Wahlkampf ansteht. Zum anderen wird er zitiert mit der Aussage: „Den Haushalt sanieren wir – koste es Stimmen, was es wolle.“

Offenkundig werden die Erkenntnisse aus dem schwedischen Modell von Göran Persson ignoriert. Beste Beispiele dafür sind Frankreich, die USA und leider auch Deutschland.

Konsequenzen – dauerhafte finanzielle Repressionen werden kommen

Auf der Zielgeraden und für die Schlussfolgerungen des heutigen Sonntagsbriefings gehen wir zuerst auf den dritten Punkt der anfänglichen Aufzählung ein. Es gäbe verschiedene Lösungsansätze für das Problem der rasant steigenden Staatsschulden.

Die unseres Erachtens wahrscheinlichste ist jene der weiter zunehmender finanziellen Repressionen.

Dauerhaft zu niedrige Zinsen bei erhöhter Inflation sorgen für eine langsame Entschuldung der Staaten. Anleger sollten sich also auf dauerhaft negative Realzinsen einstellen. (Realzinsen = Nominalzins abzüglich Inflation). Die Zeche für die unstete Haushalts- und Finanzpolitik zahlen langfristig also die einfachen Sparer.

Da die Deutschen über 3 Billionen Euro in Spar- und Versicherungsprodukten sowie auf Tagesgeldern und Girokonten liegen haben, wird es viele schleichend aber langfristig hart treffen.

Im Ergebnis scheinen Investitionen in Produktivvermögen zunehmend als alternativlos für alles, was bei der eigenen Vermögensplanung nicht in der Kategorie „Notgroschen“ zuzuordnen ist. Aktien, Private Equity und Immobilien bieten zum Glück genügend attraktive Möglichkeiten als „Wertaufbewahrungsort“ für das Vermögen.

Das Unterschätzen der Schuldenorgien, Inflationierung und des Kaufkraftverlustes

Damit sind wir bei dem ersten Aufzählungspunkt aus der anfänglichen E-Mail. Die meisten unterschätzen das langfristige Risiko durch Inflation, negative Realzinsen und die faktischen Kaufkraftverluste. Wenngleich nicht wissenschaftlich für den allgemeinen Warenkorb anzuwenden, so möchte ich etwas alltagsrelevantes als Beispiel einbringen. Ich habe vor 35 Jahren noch 50 Pfennig – also gerundet 26 Euro Cent – für eine Eiskugel gezahlt. Heute sind es in München eher 2,50 Euro. In 35 Jahren werden es also bei gleichbleibender Entwicklung rund 25 Euro für eine Eiskugel sein. Klingt eigenartig ist aber einfachste Mathematik. Mit einer 2%-igen Geldanlage (aktuelles Zinsniveau) würde man sein Kapital in der gleichen Zeit verdoppeln. Um mit der genannten Eiskugelinflation mithalten zu können, wären 6,8% p.a. nötig. Ich bekäme also in 35 Jahren für den Gegenwert einer 2% p.a. Geldanlage nur noch rund ein Viertel einer Eiskugel.

Als Investor interessiert man sich wohl eher für die Baukosteninflation als für den Preis einer Eiskugel. Sie lag innerhalb der letzten fünf Jahren drei Jahre über 7% und in 2022 sogar über 16%.

Vor dem Hintergrund des Fachkräftemangels am Bau und den deutlich gestiegenen regulatorischen Anforderungen an Neubauten, der Wohnungsknappheit in guten Lagen und der in den letzten Jahren deutlich reduzierten Neubauaktivitäten in nahezu allen Bereichen erwarten wir perspektivisch weiter steigende Immobilienpreise und keine spürbaren Preisnachlässe bei Qualitätsimmobilien, trotz ggf. zwischenzeitlicher Krisen oder gestiegener Bauzinsen. Das bietet für Qualitätsimmobilien ein robustes Fundament und qualifiziert sie als bedeutsamer Portfoliobaustein.

Das gefährliche Überschätzen der Eskalation einer Krise

Zu guter Letzt bleibt noch der Punkt des Überschätzens einer Krise und vor allem der Geschwindigkeit der Eskalation. Unsere Erfahrung zeigt, dass die Angst vor kurzfristiger Eskalation kein guter Ratgeber ist. So wird eine Schuldenkrise in Europa, den USA und Japan kommen, jedoch werden diese anders verlaufen als bspw. jene aus 2010 ausgelöst durch Griechenland.

Es wurde damals viel von der EZB gelernt und man ist heute deutlich schneller handlungsfähig und kann frühzeitig eingreifen. Gleiches gilt für die USA. Die Situation in den USA ist übrigens noch deutlich dramatischer als in Deutschland und teilweise auch als bei den europäischen Nachbarn. Es müssen kurzfristig über 9 Billionen USD Staatsanleihen refinanziert werden und über 1 Billionen USD neue Schulden an den Kapitalmärkten Käufer finden. Ein 8%-iges Haushaltsdefizit in den USA wirft Schatten voraus. Es wirkt wie ein scheinbar unmögliches Unterfangen, sind doch die größten historischen Käufer China und Japan gerade reserviert gegenüber den USA.

Es ist absehbar, dass die Notenbank diesseits und jenseits des Atlantiks früher oder später stabilisierend als Käufer auftreten werden und die damit einhergehende Währungsabwertung und Inflationierung in Kauf genommen wird, um Krisen Eskalationen zu vermeiden.
Gleichwohl ist auch klar, dass es in der Regel kein Interesse an Eskalation gibt. Selbst bei den US-Staatsanleihen ist es so, dass immer noch beispielsweise Japan über 1 Billionen und China rund 750 Milliarden USD in Form von Staatsanleihen in ihren Portfolien und Währungsreserven haben. Das ist für die USA und den US-Dollar nicht zu viel, um abhängig zu sein aber doch so viel, dass beispielsweise diese beiden Länger kein Interesse haben den US-Dollar in eine unkontrollierte Krise zu stürzen.

Weltwirtschaft und Finanzmärkte sind keine Maschine, sondern ein Organismus

Die Marktmechanismen wirken regulierend. Viele Menschen stellen sich die Entwicklung fälschlicherweise so vor, als wäre das Wirtschaftssystem eine Maschine. Geht also ein Teil kaputt steht alles still. Es ist jedoch eher wie bei einem Organismus. Tritt eine Verwundung auf, entsteht Schmerz und ein Anpassungs- und Heilungsprozess beginnt, bis der Organismus wieder funktioniert. Nicht selten besser als vorher.

So sind beispielsweise Privathaushalte und auch Unternehmen in der Folge der großen Finanzmarktkrise heute deutlich robuster aufgestellt und haben niedrigere Schuldenquoten.

Das sind nicht nur Appelle bzw. Argumente für Zuversicht und Zukunftsvertrauen, sondern auch für Investments in Produktivvermögen. Letztlich steht hinter Produktivvermögen in Aktien und Private Equity, dass dahinter erfolgreiche, gewinne produzierende Unternehmen stehen (sollten). Bei Immobilien ist es ebenso, da der Verbraucher bei Wohnimmobilien und die Unternehmen in Gewerbe- und Büroimmobilien als Mieter den Cashflow sicherstellen. Investoren machen sich mithin durch Investments in Sachwerte und Produktivvermögen so unabhängig von den Staatsfinanzen wie möglich und disponieren das Vermögen in einem geeigneten Wertaufbewahrungs-Investment mit Inflationsschutz und der Aussicht auf ausreichend auskömmliche Renditen.

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Fazit

Finanzielle Repressionen setzen „Sparer“ unter Druck und entwerten Geldwertanlagen in den nächsten Jahren.
Früher oder später wird die Staatsschulden-Problematik eskalieren. Umso mehr Anleger darum besorgt sind, desto umfangreicher sollten sie in Private Equity, Immobilien und auch Qualitäts-Aktien investieren.
Kurzfristige Wertschwankungen bei Investments in Produktivvermögen sind der Kompromiss, den Investoren zukünftig eingehen müssen, um den strukturell deutlich steigenden Risiken in Zinspapieren und Staatsanleihen entgegenzuwirken.

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Peter Friedenauer
Geschäftsführer
Hörtkorn Finanzen GmbH

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Vita: Stefan Schrader – Kapitalmarktstratege Hörtkorn Finanzen

Seit 1994 ist er auf makroökonomische Analyse spezialisiert und für seine Arbeit in Anlageausschüssen und als Fondsmanager mehrfach mit Top Noten der renommierten Ratingagenturen Standard & Poors, Lipper, Morningstar, FWW ausgezeichnet.

Stefan Schrader
Kapitalmarktstratege
Hörtkorn Finanzen GmbH

*gemäß Prognoserechnung

Es handelt sich um eine unverbindliche Werbeinformation. Diese Informationen ersetzen nicht den jeweiligen Verkaufsprospekt. Sie enthalten lediglich Hinweise auf wesentliche Merkmale der Finanzanlagen, die angeboten werden. Alle Angaben wurden mit äußerster Sorgfalt zusammengestellt. Maßgeblich sind jedoch ausschließlich die jeweiligen, veröffentlichten, ausführlichen Emissionsunterlagen (Emissionsprospekt, Basisinformationsblatt bzw. Vermögensanlagen-Informationsblatt sowie evtl. Nachträge). Diese deutschsprachigen Unterlagen können bei Hörtkorn Finanzen GmbH über die unten angegebenen Kontaktdaten kostenlos angefordert werden.

Inhalte von Telefongesprächen und elektronischer Kommunikation, die die Vermittlung von oder die Beratung zu Finanzanlagen betreffen, zeichnet Hörtkorn Finanzen entsprechend den gesetzlichen Vorgaben auf. Die Aufzeichnungen werden 10 Jahre lang aufbewahrt.

Risiken: Der Erwerb einer Finanzanlage ist mit erheblichen Risiken verbunden und kann zum vollständigen Verlust des eingesetzten Vermögens führen. Der in Aussicht gestellte Ertrag ist nicht gewährleistet und kann auch niedriger ausfallen. Grundsätzlich gilt: Je höher die Rendite oder der Ertrag, desto größer das Risiko eines Verlustes. Risikofaktoren sind z.B. höhere Kosten als kalkuliert; negative Prognoseabweichungen; geringere Verkaufserlöse bzw. Einnahmen; Änderungen der rechtlichen und steuerlichen Rahmenbedingungen; u. U. Fremdwährungsrisiken.

Die nominelle Höhe der Staatsverschuldung ist so lange unwichtig … bis sie wichtig wird!

Ein aktuelles, Negativbeispiel aus Europa = Frankreich

Politische Zersplitterung als strukturelles Problem, Lösungen zu finden

Hat Deutschland über 10 Billionen Euro, mithin ca. 300% Staatsschulden?

Das – ignorierte – schwedische Modell

Konsequenzen – dauerhafte finanzielle Repressionen werden kommen

Das Unterschätzen der Schuldenorgien, Inflationierung und des Kaufkraftverlustes

Das gefährliche Überschätzen der Eskalation einer Krise

Weltwirtschaft und Finanzmärkte sind keine Maschine, sondern ein Organismus

Fazit

Vita: Stefan Schrader – Kapitalmarktstratege Hörtkorn Finanzen

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