Wir hatten bereits vor wenigen Wochen Thomas Weinmann im Interview zu einigen grundsätzlichen Fragen rund um das Thema Private Equity. Heute lesen Sie vor allem über seine Dachfonds-Strategie für Europa und die USA und wie Private Equity substanzielle Werte schafft.
Thomas Weinmann ist selbst CEO eines Private Equity-Anbieters (REIA Capital) und seit mehr als 25 Jahren in verschiedenen leitenden Positionen in der Branche tätig.
Hörtkorn: Herr Weinmann, beginnen wir diesmal etwas genereller, und zwar mit dem Ruf, den das Thema Private Equity oft noch umgibt. Hier in Europa – und damit natürlich auch in Deutschland – hört man zum Stichwort Private Equity meist von den ganz großen Deals der ganz großen Marktteilnehmer, KKR, Blackstone, CVC. Was ist der Vorteil, wenn man sich demgegenüber im Bereich kleiner und mittlerer Unternehmen bewegt?
Thomas Weinmann: Ich würde erstmal ganz kurz darüber nachdenken, warum man meist nur von den ganz großen Playern liest? Dies hat einen sehr einfachen Grund: Das sind bekannte oder oft auch sehr bekannte Unternehmen, und die Presse schreibt gern über Unternehmen, die man kennt. Was dabei aber weniger auftaucht, ist die Frage: Ist denn eine große Transaktion auch gleichzeitig eine gute Transaktion? Und das aus Sicht des Investors: Bekomme ich hohe und relativ sichere Renditen? Da habe ich persönlich meine Fragezeichen, und zwar, weil ich selbst fast 13 Jahre in diesem großen Bereich aktiv war. Ich habe Milliardentransaktionen gemacht, Unternehmen an die Börse gebracht und von der Börse genommen. Die meisten übersehen, dass man sich bei diesen Größenordnungen in einem schwer umkämpften Marktbereich bewegt, und viel Wettbewerb bedeutet regelmäßig, dass die Einkaufspreise eher zu hoch sind als zu niedrig. Denn diese großen Fonds haben quasi immer, zu jedem Zeitpunkt, tiefe Taschen mit viel Liquidität. Hoher Wettbewerb bedeutet also eher niedrige Renditen.
Das ist genau der Grund, warum ich mir lieber die kleineren Fonds anschaue, weil schon allein der Wettbewerbsdruck niedriger ist und daher die Renditen höher sein können. Das ist mir wichtig: Sie können höher sein – dafür muss man sich aber auch auskennen.
Hörtkorn: Sie haben es gerade schon angedeutet: Sie bewegen sich mit ihrem Unternehmen REIA im Bereich kleiner und mittlerer Unternehmen. Gibt es weitere Argumente für die Konzentration auf diesen Bereich Small und Mid Cap?
Thomas Weinmann: Natürlich sprechen auch andere Gründe dafür, dass man in diesem Segment besser verdienen kann: Erstens kann man bei kleinen Unternehmen meist sehr viel mehr bewegen, weil sie unter Umständen nicht so profitabel oder professionell gemanagt werden wie Unternehmen mit mehreren tausend Mitarbeitern. Man kann hier also sehr viel mehr professionalisieren. Zweiter Punkt: Normalerweise wollen Private Equity Fonds ein Unternehmen kaufen und dann etwas hinzuerwerben, also nicht nur organisch, sondern auch durch Akquisition wachsen. Wenn ich jetzt ein Unternehmen für 5 Milliarden kaufe, muss ich für eine Verdopplung des Unternehmenswertes für nochmal 5 Milliarden dazukaufen. Wenn ich aber ein Unternehmen für 50 Millionen kaufe, kann ich mit viel weniger Kapitaleinsatz einen viel höheren Hebel erzielen, weil das Einstiegsniveau viel niedriger ist.
Der dritte Punkt, der auch oft übersehen wird: Man kommt ja auch immer mal in Krisen, etwa weil es einen Krieg gibt, weil sich Märkte verändern, weil es Übertreibungen am Kapitalmarkt gab, wie auch immer. Und jetzt hat man bei den kleineren Unternehmen meist beim Kauf wesentlich weniger Verschuldung. Wenn also die Krise kommt, hat man wesentlich weniger Probleme, mit Banken und Finanzierungspartnern zu sprechen. Abgesehen davon: Bei einem kleinen Unternehmen muss man vielleicht nur mit zwei, drei Banken reden, von denen die Darlehen kommen. Bei großen Unternehmen sind es eventuell 200 oder 300 oder bei großen Konsortien gar 500 Finanzierungsgeber. Da ist es natürlich einfacher, wenn ich nur mit zwei oder drei sprechen muss, weil ich direkte Gespräche führen kann. Wenn ich mit Hunderten von Darlehensgebern sprechen muss, gibt es kein direktes Gespräch mehr, sondern das läuft dann über einen sogenannten Agenten, und das ist sehr, sehr aufwändig.
Das sind alles Gründe, warum man letztendlich mit kleineren Unternehmen bessere Renditen erzielen kann.
Hörtkorn: Bleiben wir noch einen Moment beim Image von Private Equity (PE), Stichwort Heuschreckendebatte. In vielen Köpfen ist dieser Begriff (vom Politiker Franz Müntefering 2005 für die Branche verwendet, Anm. d. Red.) und Zusammenhang noch präsent: Da kommen Gesellschaften aus den USA, kaufen ein einigermaßen gesundes Unternehmen, grasen es ab und ziehen dann weiter ohne Interesse daran, wie sie das Unternehmen hinterlassen.
Und tatsächlich stellt man sich als interessierter Marktteilnehmer ja die Frage: Wie schaffen PE- Gesellschaften es, ihre Renditen zu erzielen, ohne massive Eingriffe in die Unternehmenskultur, ohne Entlassungen und andere harte Maßnahmen à la Heuschrecke? Wo stecken die Wertentwicklungspotenziale, die von PE-Gesellschaften gehoben werden, die der Unternehmer selbst nicht heben kann?
Thomas Weinmann: Nun, bei kleinen Unternehmen ist es häufig so, dass ein PE-Fonds Werte heben kann, weil sich der Unternehmer selbst das gar nicht zutraut. Zum Beispiel, einen Wettbewerber zu kaufen. Schlichtweg, weil die Fähigkeiten dazu fehlen; und die Erfahrung, wie man so etwas macht. Dazu kommt, dass Unternehmer häufig das Risiko einer solchen Zusatzakquisition scheuen. Denn sie haben häufig ihr gesamtes Vermögen ins eigene Unternehmen gesteckt. Wenn sie jetzt einen Wettbewerber kaufen und dafür Schulden aufnehmen und es funktioniert nicht auf Anhieb gut, dann verlieren sie eventuell ihr ganzes Vermögen. Also: Weniger Erfahrung, risikoscheu. PE-Fonds dagegen bringen die Erfahrung mit, und das Geld. Dadurch ist das Risiko für den Unternehmer abgemildert, weil er als Teileigentümer an Bord bleibt und sich einen starken Partner an die Seite holt.
Zur Heuschreckendebatte will ich auch noch etwas sagen, was man oft vergisst: PE-Fonds sind ja nur Eigentümer auf Zeit. Sie kaufen heute ein Unternehmen quasi komplett und versuchen, es nach ca. 4 Jahren wieder komplett weiter zu verkaufen. Das heißt aber auch: Der spätere Käufer, also der nächste Interessent, schaut sich das Unternehmen dann sehr genau an. Und der wird ja nicht – um bei den Bildern der Heuschreckendebatte zu bleiben – ein abgefressenes Feld kaufen. Damit kann kein Mensch etwas anfangen. Dementsprechend sieht man bei PE immer die grundsätzliche Vorgehensweise, ein Unternehmen nachhaltig besser zu machen. Das Thema ESG ist daher bei PE nicht erst in den letzten Jahren aufgekommen, sondern schon seit Jahrzehnten ein wichtiger Faktor. Als ich um die Jahrtausendwende Unternehmensanalysen gemacht habe, wurden immer Umweltrisiken bei Produktionsunternehmen angeschaut. Das gleiche galt bei der fairen Behandlung von Mitarbeitern. Oder Thema Kartellverstöße. Die PE-Branche hat da sehr viel bei Missständen aufgeräumt – weil man bessere Unternehmen nach ein paar Jahren mit höheren Gewinnen weiterverkaufen wollte.
Das Stichwort Heuschrecke passt also für PE eigentlich gar nicht. Man kann es höchstens, aber auch nur teilweise, auf bestimmte Hedgefonds-Strategien anwenden. Da wird manchmal nur durch das Ausüben von Druck auf das Managementteam etwas gemacht. Oder der Bereich Corporate Raiders: Wo Konzerne gekauft, zerlegt und Stück für Stück verkauft werden. Aber das ist nicht PE.
Hörtkorn: Kommen wir zu Ihnen und Ihren Fonds. Sie haben im letzten Interview gesagt: Das Problem, wenn ich einen einzigen PE-Fonds zeichne, besteht darin, dass ich nur einen einzigen Fondsmanager „einkaufe“. Wenn es da Probleme im Team oder der Führung gibt – habe ich als Investor auch ein Problem. Deswegen Dachfonds, und damit verschiedene Fondsmanager. Aber mit einem Dachfonds habe ich ja auf einer neuen Ebene wieder das Problem, dass ich nur einen (Dachfonds-)Manager „eingekauft“ habe, oder?
Thomas Weinmann: Im Grunde genommen geht es bei der Auswahl der Manager auf beiden Ebenen um die gleichen Faktoren. Zunächst suchen sie einen Fondsmanager, der in der Vergangenheit Rendite gezeigt hat. Und, jetzt kommt die wichtige Ergänzung, der Fondsmanager sollte diese Rendite in einem Bereich gezeigt haben, in dem er auch heute noch aktiv ist. Wenn also z.B. ein Dachfondsmanager auf einmal komplett seine Strategie verändert, sollte das nachdenklich stimmen. Man braucht also eine replizierbare Strategie und nachweisliche Rendite. Der zweite wichtige Punkt ist die Erfahrung, und Erfahrung ist vielschichtig. Bei einem Dachfondsmanager hilft es sehr, wenn dieser schon einmal in einem PE-Fonds über einen langen Zeitraum selbst gearbeitet hat. Damit wird sie bzw. er zum Brancheninsider. Und dann Erfahrung über lange Zeit, also auch Krisenerfahrung. Jemand, der Krisen schon durchlebt hat, weiß, dass Krisen auch irgendwann wieder enden und wie man durch sie sicherer hindurchsteuert. Kopflos werden hilft dann nichts. Dritter Punkt ist der Interessensgleichklang. Ein Fondsmanager muss mit eigenem Geld unterstreichen, dass er an sein Produkt glaubt. Mit eigenem Geld an Bord wird man nicht zum Spieler oder Spekulanten. Und der letzte Punkt sind Alleinstellungsmerkmale, ein Fondsmanager sollte etwas nachhaltig besser machen als Mitbewerber und hierin nur schwer kopierbar sein.
Das suchen wir bei den PE-Fondsmanagern, die wir als interessant bewerten, und das ist unser Anspruch an uns selbst.
Hörtkorn: Sie haben eben das Thema Rendite angeschnitten. In Ihren beiden derzeit erwerbbaren Fonds werben Sie mit einer Renditeprognose von 15-16% netto IRR p.a. Das ist nicht wenig. Wie ist das möglich angesichts einer Doppelstruktur mit Fonds und Dachfonds, wo ja auch jeder Beteiligte seinen Teil vom Kuchen abbekommen möchte bzw. für seine Arbeit gerechtfertigterweise entlohnt werden muss?
Thomas Weinmann: Unsere Basisannahme für diese Zielrenditen ist eine durchschnittliche Verdreifachung des Kapitaleinsatzes bei den Zielfonds. Dies ist nur möglich, wenn wir die richtigen Fonds finden, die dieses Ziel auch in Zukunft erreichen können.
Bei den Fonds, die wir intensiv prüfen, sehen wir, dass sie das in der Vergangenheit geschafft oder auch deutlich übererfüllt haben. Und bei den aktuellen Beteiligungen schauen wir beispielsweise in den Investmentmemos nach, ob die Zielfonds auch mit Zielrenditen von über 3x kalkulieren. Wir brauchen ja ein höheres Ziel, weil es immer wieder Laufzeitüberschreitungen gibt, oder weil auch mal etwas schiefläuft. Jedes siebte bis neunte Unternehmen zeigt auch mal Teilverluste, die dann durch die Überrendite der anderen ausgeglichen werden müssen. Das ist der Ausgangspunkt.
Dann schauen wir, dass wir auf der Wegstrecke Kosten sparen. Wir versuchen, nicht besonders teuer zu sein, weil unser Treiber die Gewinnbeteiligung ist, der sogenannte Carried Interest. Erst, wenn unsere Investoren einen Mindestgewinn erzielt haben, bekommt unser Team diese Gewinnbeteiligung.
Dann haben wir noch Effekte, dass PE-Fonds Kapitalabrufe nach hinten schieben, weil sie Financial Engineering betreiben.
Dazu kommt: Mein persönlicher Track Record genau in diesem Segment ist substanziell über diesen 3x. Das gibt einen gewissen Puffer, dass unsere Prognosen wirklich realistisch sind, auch bei deutlichem Gegenwind im Markt und bei etwas schlechteren Einzelinvestments.
Hörtkorn: Was passiert eigentlich im Fall einer Überperformance? Wenn Sie also im Gesamtergebnis bei über 16% IRR p.a. rauskommen am Ende? Geht das an die Investoren?
Thomas Weinmann: Alle Gewinne, auch alle Überrenditen, werden vereinfacht nach der Carried Interest Regelung unter den Investoren und uns aufgeteilt – 90% an die Investoren und 10% der Gewinne an uns, sofern unsere Investoren mindestens 8% Rendite realisiert haben. Und wir sind ja selbst auch Investoren. So sind wir als Team in unseren ersten beiden Fund-of-Funds mit jeweils über 5 Mio. Euro investiert. Wir haben also in jedem Fall ein hohes eigenes Interesse an der guten Performance der Fonds und einer hohen Rendite. (Lacht) Da freuen sich auch meine drei Frauen zuhause: Meine beiden Töchter und meine Frau.
Hörtkorn: Schauen wir ein wenig in die etwas technischeren Aspekte Ihrer Fonds. Worin unterscheiden sich eigentlich die Vorgehensweisen beider Fonds, des US-Fonds und des Europafonds?
Thomas Weinmann: Es gibt drei Hauptunterschiede. Erstens: Beim Europafonds machen wir die Due Diligence komplett selbst. Alles von A bis Z läuft über unser Team. Beim USA-Produkt haben wir uns ganz bewusst dafür entschieden, mit einem Kooperationspartner zusammenzuarbeiten, der uns sehr ähnlich ist. Er agiert quasi wie ein Zwilling zu uns: Es handelt sich um ein Team, die ebenfalls selbst bereits in PE-Fonds lange Jahre gearbeitet haben, die deutliche Überrenditen erzielt haben, die sich im gleichen Segment bewegen, die selbst investieren und die sich ausschließlich auf die USA fokussieren. Dieser Partner, PROMUS, schlägt die Investments vor, und dann schauen wir uns die auch noch einmal an und prüfen sie von unserer Seite. Erst nach erfolgreicher Prüfung investiert unser Fund-of-Funds auch in diese Fonds.
Der zweite Unterschied: In Europa machen wir derzeit nur Fondsinvestments, keine Co-Investments. Das liegt schlicht an unserer aktuellen Fondsgröße. Für das US Produkt ist eine Beimischung von Co-Investments von bis zu 20% geplant. PROMUS investiert mit unseren Fonds zusammen und kommt daher auf deutlich höhere Anlagebeträge, so dass wir dort auch Co-Investments sehen werden. Dadurch ergibt sich eine leicht andere Form der Diversifikation, also geringfügig höhere Risiken. Denn einzelne Unternehmen kommen über Co-Investments auf einen Anteil von 2-3% am Gesamtfonds anstelle der sonst üblichen 1-1,5%. Aufgrund der niedrigeren Managementgebühren und Gewinnbeteiligungen bei Co-Investments wird dieses leicht höhere Risiko durch höhere Renditeerwartungen aber bedacht.
Der dritte Hauptunterschied ist: Das eine ist ein Euro-Fonds, das andere ein US-Dollar-Fonds.
Hörtkorn: Eine weitere eher technische Frage: Warum liegt der Zielhorizont für die Fondsbeteiligungen bei 8-12? Warum nicht weniger, warum nicht mehr?
Thomas Weinmann: Wir wollen eine sinnvolle Diversifikation haben. Das heißt, dass wir bewusst sehr selektiv bei der Auswahl sein wollen. Wir bauen das Portfolio über eineinhalb Jahre parallel zum Fundraising auf, und damit sind wir bei ca. 6-8 Fonds pro Jahr, in die unsere Fonds investieren. Das entspricht etwa 2-3% der Fonds, die im Fundraising sind (in den USA sind es etwas mehr Fondsmanager, daher sind es dort noch selektiver mit etwa 1,5-2% der auf den Markt kommenden Fonds). Letztendlich sind wir bei unserer Prüfung sehr anspruchsvoll und versuchen, die besten 10% der jeweils verfügbaren Zielfonds zu finden. Würden wir deutlich mehr kaufen, ist die Wahrscheinlichkeit geringer, diese 10% der besten zu treffen. Wir wollen den selbst auferlegten Zwang haben, nicht zu breit zu diversifizieren.
Hörtkorn: Sie haben bereits erwähnt, dass Sie die PROMUS-Vorschläge selbst noch einmal prüfen, und in Europa machen Sie die ganze Due Diligence selbst. Gibt es dabei Ausschlusskriterien, z.B. bestimmte Regionen oder Segmente, Branchen,…? Auch bei besten Geschäftszahlen?
Thomas Weinmann: Rein aus unserem ESG-Denken, und zwar unabhängig von irgendwelchen gesetzlichen Regelungen und Vorgaben, investieren wir in bestimmte Branchen nicht. Ich nenne dies manchmal „no sex, drugs and rock’n roll“: Nicht in Prostitution und Pornographie, nicht in Tabak, nicht in Wehrtechnik. Letzteres kann man heutzutage sicher heiß und innig diskutieren – wir investieren trotzdem dort nicht. Das ist unsere Grundüberzeugung. Aber wir gehen sogar noch einen Schritt weiter: Da wir unser Produkt durchaus auch für kirchliche Investoren offenhalten wollen, gerade auch auf der katholischen Seite, ist es für uns wichtig, dass unsere Zielfonds nicht in Abtreibungskliniken investieren.
Verbauen wir uns mit diesen Einschränkungen etwas? Aus unserer Sicht nein. Ich sehe sogar aus eigener Erfahrung, dass man z.B. im Bereich Glücksspiel – da investieren wir auch nicht – durchaus schlechte Resultate mit Investments haben kann, wenn sich gesetzliche Vorgaben und Regularien ändern. Das geht hin bis zum Totalausfall.
Also selbst wenn man rein kapitalistisch denkt – was man meiner Meinung nach nicht tun sollte – ist man in diesen Bereichen aufgrund regulatorischer Risiken nicht gut aufgehoben.
Hörtkorn: Herr Weinmann, ich wäre mit meinen Fragen soweit durch. Möchten Sie von Ihrer Seite her noch etwas ergänzen?
Thomas Weinmann: Ja, vielleicht noch ein interessanter Punkt, der aber nur die USA betrifft: Im Vorfeld zur neuen Steuergesetzgebung, der „One big beautiful bill“, war ein großer Punkt auch in der Berichterstattung der Plan, ausländische Investoren für ihre Investments in den USA höher zu besteuern. Das gab natürlich mächtig Aufruhr und Verunsicherung. Jetzt ist die „One big beautiful bill“ beschlossen – und von diesem ursprünglichen Plan ist nichts mehr übrig geblieben. Darüber wurde aber seitens der Presse leider nicht wirklich berichtet. Das ist bedauerlich, weil damit die Verunsicherung bei den Investoren verblieben ist, obwohl es keinen Grund mehr dafür gibt: Die USA sind und bleiben sehr investorenfreundlich, an den steuerlichen Regelungen für Ausländer hat sich nichts geändert. Investments in den USA sind nach wie vor sehr interessant.
Das Interview führte unser freier Mitarbeiter Johannes Martin Weise, 28.07.2025.
Am 15.07.2025 haben wir ein Webinar mit Herrn Thomas Weinmann veranstaltet:
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