– big picture – Gewinner und Verlierer an den Finanzmärkten

Gastbeitrag von Stefan Schrader, Vermögensmanager seit 1995.

Der Nebel lichtet sich – Gewinner und Verlierer sind erkennbar

Im letzten Gastkommentar aus dem Mai sinnierte ich in der Einleitung, ob Investoren unter Realitätsverlust litten. Die Aktienkurse waren innerhalb von 7 Wochen enorm gestiegen. Von heute aus betrachtet wissen wir, dass de facto in den meisten Regionen und Segmenten ein Großteil der beeindruckenden Gegenbewegung nach dem Crash innerhalb der ersten Wochen geschah. Ausnahme sind Technologieaktien. Was sich dort seither ereignet, ist historisch nicht neu, jedoch umso beeindruckender und für manche alarmierend. Ich fühle mich auch an Ende der 90er Jahre erinnert, bis im Mai 2000 das böse Erwachen kam.

NASDAQ: Like Father, Like Son?

Nach einer ersten Schockstarre der meisten professionellen Investoren ist es jetzt sinnvoll, die inzwischen gewonnenen Erkenntnisse und deutlich valideren Prognosen für die eigenen Anlageentscheidungen zu nutzen. Notwendige Anpassungen im Vermögensportfolio aktiv umzusetzen, ist wichtig und unumgänglich für langfristige Anlageerfolge.

Heute erhalten Sie daher gern meine aktualisierte persönliche Sicht auf die Märkte und die verschiedenen Anlagekategorien und meine Einschätzungen für mittel- und langfristige Entwicklungen.

Kurze Rückschau und Entmystifizierung des Börsenphänomens der letzten sechs Monate

Inzwischen sind die Treiber hinter einem Großteil der Kursanstiege bekannt. Durch die dem Wahljahr in den USA geschuldeten hohen Arbeitslosengelder, die in zwei Dritteln der Fälle mehr als das vorherige Erwerbseinkommen betrugen, hatten die US-Bürger ein Rekordhoch an verfügbarem Einkommen. Zudem besaßen die Menschen durch die Lockdowns und De-facto-Ausgangsverbote wenig Möglichkeiten, Geld auszugeben, gleichzeitig aber unglaublich viel Zeit. Doch damit nicht genug … einige US-Onlinebroker machten den Handel mit einerseits anteiligen und nicht nur ganzen Aktien und andererseits ohne Transaktionskosten möglich. Zu guter Letzt, und diesen Effekt sollte man nicht unterschätzen, strömte Kapital aus dem Markt der Sportwetten an die Börse. Da keine Sportevents möglich waren, gab dieser rd. 170 Mrd. USD p. a. schwere, weggefallene Spielplatz für Spekulanten einigen Aktien weiteren Auftrieb.

Da sich institutionelle Anleger gänzlich verabschiedet hatten, konnte durch diese Faktoren mit wenig Handelsvolumen sehr viel Kursbewegung erzeugt werden. Getragen durch den US-amerikanischen Amateuranleger und den nach Alternativen suchenden „Sportwetten-Zocker“ sind vor allem die Kurse einiger Technologieunternehmen zu immer neuen Höchstständen getrieben worden.

Privatanleger agieren in der Regel intuitiv. Es wird eine Aktie gekauft, die ein scheinbar verständliches und gutes Geschäftsmodell hat. Im Mai hatte ich hierfür Amazon als Beispiel genommen. Amazon ist ein zweifelsfrei unglaublich erfolgreiches Unternehmen mit mehreren wachsenden und zukunftsträchtigen Geschäftsfeldern (siehe Kommentar Mai). Die Begeisterung für das nur beispielhaft genommene Unternehmen ist bei mir die gleiche, unabhängig davon, ob die Aktie nun 1.000 USD kostet, 2.000 USD oder auch 3.000 USD. Ob Amazon jedoch ein Investment ist, das sich in einigen Monaten oder auch Jahren gelohnt haben wird, hängt natürlich auch von der Bewertung zum Einkaufszeitpunkt ab. Im Mai lag das geschätzte Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) für Amazon bei rd. 87. Die Aktie hat sich inzwischen im Preis ungefähr verdoppelt. Das KGV liegt mithin zwischen 150 und 200. Das Unternehmen ist für die Zukunft ähnlich genial aufgestellt wie vor vier Monaten. Ob Anleger dafür 150 bis 200 Jahresgewinne im Voraus zahlen sollten, ist logischerweise die entscheidende und nicht ganz so einfach zu beantwortende Frage. Der Preis, zu dem Investoren sich an etwas beteiligen, und welchen Gegenwert sie dafür erhalten, ist natürlich für Profis von entscheidender Bedeutung für eine Anlageentscheidung. Privatanleger neigen dazu, die Story, also die sich intuitiv erschließende Gewinnergeschichte zu kaufen. Die Bewertungen sind für Privatinvestoren oft komplett uninteressant. Eindrucksvollstes Beispiel dafür ist die Tesla-Aktie. Die Bewertungen sind vollkommen abstrus und entbehren jeder wirtschaftlichen Logik. Spekulanten mögen jedoch die Story. Elon Musk, der Gründer und Vorstand von Tesla, hat selbst öffentlich kommentiert, dass sein Unternehmen viel zu hoch bewertet sei, und hat zeitgleich ein riesiges Paket seiner Aktien verkauft. Trotzdem kauften die Anleger weiter und lieferten eine Erklärung dafür, warum Herr Musk sich eigentlich irrt und ja verkaufen müsse, um seine anderen Unternehmen, mit denen er unter anderem zukünftig ins Weltall fliegt, zu finanzieren.

Institutionelle Investoren haben wegen der Bewertungsfragen und sehr hohen Marktrisiken fast ausnahmslos den Aufschwung an den Aktienmärkten nur anteilig mitnehmen können oder gleich ganz verpasst.

Status an den Aktienmärkten

Es gibt eine historisch erstmalige Konzentration von Anlegergeldern auf den US-Markt und im US-Markt auf Technologie und in der Technologie auf Amazon, Alphabet (google), facebook, Microsoft, Apple und Tesla. Apple hat in der Spitze über 2 Billionen USD Wert an der Börse ausgewiesen. Das ist deutlich mehr als alle DAX-Unternehmen zusammen und entspricht ungefähr dem Gesamtwert aller im Index Russel 2000 enthaltenen US-amerikanischen kleinen Aktiengesellschaften. Auch bei Apple bin ich persönlich erstaunt über die Entwicklung.

2000-1 Shot

Festzuhalten bleibt im Umkehrschluss, dass der Großteil des Aktienmarktes die Erholung noch nicht vollzogen hat und unterinvestiert ist. So ist beispielsweise in der verhältnismäßigen Bewertung der europäische Aktienmarkt gegenüber US-Aktien so günstig wie noch nie in den letzten 100 Jahren. Ähnliches gilt für andere Märkte oder Segmente quer über den Erdball.

Eurpoean equities - Exhibit 4

Ausblick Aktien

Kurzfristig ist eine seriöse Prognose nicht möglich. Es wirken zwei sehr starke Kräfte gegeneinander. Die inzwischen von allen seriösen Analysten erwarteten Massenpleiten werden Spuren hinterlassen und einige prognostische Wunschszenarien werden Seifenblasen zerplatzen lassen. Das ist ein klarer Indikator für fallende Bewertungen. Allerdings haben sehr viele sehr große Fondsmanager den Kurszuwachs verpasst. Es besteht seit geraumer Zeit Erklärungsnotstand gegenüber deren Investoren/Eignern, und es kann gut sein, dass bei Korrekturen zwischen 10 % und 20 % auch unabhängig von hohen Bewertungen immer gekauft wird, um sich nicht erneut diesen Vorwürfen aussetzen zu müssen.

Zudem gibt es eine Reihe von Unwägbarkeiten, kurzfristig vor allem aus dem politischen Lager, wie die US-Präsidentenwahl, die Amtsniederlegung des japanischen Premierministers, die Entwicklung des Brexit und noch einiges mehr. Diese unterscheide ich klar von Risiken. Risiken sind in der Regel recht gut berechenbar und auch abzusichern, Unwägbarkeiten nicht. Die müssen als allgemeine Begleiterscheinung des Lebens oder in diesem Fall des Investierens hingenommen werden.

So ungewiss also die kurzfristige Einschätzung erscheint, so überzeugt bin ich jedoch, dass Aktien langfristig von der generellen Entwicklung profitieren werden. Es gibt es großartige Möglichkeiten, sich zu erstklassigen Einkaufspreisen an erfolgreichen, hoch profitablen Unternehmen zu beteiligen. Die Qualität wird sich meines Erachtens auszahlen. Wie im Gastkommentar im Mai erläutert, interessiert langfristig die Gewinnentwicklung eines Unternehmens und nicht die kurzfristige Story. Ich stelle jedoch in Frage, ob es jetzt noch sinnvoll ist, sich dem Hype um die wenigen Technologieaktien anzuschließen, die trotz enormer Bewertungen einen Kursrekord nach dem anderen brechen. Die Kurse der zweiten Reihe der Aktien sind oft noch tief in den roten Zahlen und werden gegenüber den Börsenlieblingen mit großem Abschlag gehandelt.

Anleihen

Der inzwischen irreversibel durch Politik und Notenbanken verankerte Wegfall der Zinsen macht Staats- und Unternehmensanleihen hoher Bonität unter Risiko-Rendite-Gesichtspunkten für langfristig orientierte Investoren vollkommen unattraktiv. Wie Sie der beistehenden Grafik aus der vorletzten Woche entnehmen können, liegen deutsche Staatsanleihen mit Laufzeiten von bis zu 30 Jahren inzwischen bei negativen Zinsen.

Bloomberg

Quelle: Bloomberg; linke Achse= Zins p.a.; untere Achse Laufzeiten der Bundesanleihen 0 bis 30 Jahre

Lediglich in Schwellenländern oder in sogenannten Hochzinsanleihen (high yield) sind noch positive Realverzinsungen (nach Inflation) zu erzielen. Vor einem Investment sollte allerdings das damit einzugehende Risiko bedacht werden. Langfristig erscheinen einige der Schwellenländer und Hochzinsanleihen attraktiv. Gleichwohl weiß man aus der Historie, dass die anstehenden Pleiten Spuren in den Kursen hinterlassen können, und vor allem, dass dieses Segment in Crash-Situationen als erstes ohne Liquidität dasteht und die Kurse mangels Liquidität kurzfristig sehr schnell sehr viel abgeben werden. Ob Anleger sich die Ertragsaussichten von nach meiner Einschätzung 4 %–5 % p. a. mit diesen Liquiditäts- und Kursrisiken ins Portfolio holen wollen, sollte wohl überdacht sein.

Einschätzung und Ausblick für den Immobilienmarkt

Ähnlich wie bei Aktien gibt es auch bei Immobilien nicht „den Markt“.

Während Nahversorger offensichtlich ebenso schadlos durch die Krise kommen wie Großteile des Wohnimmobilienmarktes, sind große Handelsimmobilien unter Druck und Hotel- und Büroimmobilien mit weitreichenden Konsequenzen konfrontiert. Es wird inzwischen in Expertenkreisen ausnahmslos angenommen, dass der vor Corona noch in den Kinderschuhen befindliche Trend, Reisezeiten und -kosten zu sparen, indem Meetings in Onlinekonferenzen abgehalten werden, sich erheblich und vor allem dauerhaft beschleunigt hat. Geschäftsreisen, vor allem internationale, werden dauerhaft zurückgehen. Entsprechende Hotelübernachtungen und Flüge fallen weg.

Auf der anderen Seite wird das Motto „my home is my castle“ noch wichtiger. Durch die im Lockdown notwendige Verpflichtung und den auch vorher schon bestehenden Trend zum Homeoffice erfährt der Wohnimmobilienmarkt Rückenwind. Die Preise sind stabil und teilweise steigend. Aktuell vermitteln kleinere Städte und Häuser auf dem Land ein Gefühl von Sicherheit und werden bevorzugt. Ein Topstandort wie Manhattan in New York/USA erfährt zur Zeit Preiseinbrüche und das geringste Transaktionsvolumen, seit es Aufzeichnungen dazu gibt.

Chart Manhattan Apartments

Längere Anfahrtszeiten in Kauf zu nehmen, um ins Büro zu fahren, fällt auch leichter, wenn dies nur alle zwei bis vier Wochen notwendig ist, weil ansonsten im Homeoffice gearbeitet werden kann. So wie für den Wohnimmobilienmarkt beispielhaft erklärt, ist es auch in anderen Bereichen. Es gibt nicht nur schwarz und weiß, Gewinner und Verlierer, sondern vor allem Veränderung und Weiterentwicklung.

Viele sehen den Büroimmobilienmarkt und noch viel mehr die Hotels dem Untergang geweiht. Inzwischen scheint klar zu sein, dass es für viele Bereiche Lösungen geben wird und wirtschaftlich sinnvolle Veränderungen auf den Weg gebracht werden. Kurzfristig leiden einige Segmente stark, im Bereich wie Büro oder Hotels sehe ich jedoch kreative Lösungen, die von guten Managern in den nächsten Jahren sicherlich umgesetzt werden. Umwidmungen haben bereits kurzfristig in den letzten Monaten stattgefunden. Hotels haben teils stundenweise für Menschen und Unternehmen vermietet, die im Homeoffice uneffektiv waren. Diese Umwidmungen werden sich fortsetzen. Es wird sicherlich einige Jahre teils massive Reibungsverluste geben, jedoch bin ich überzeugt, dass diese von guten Immobilienmanagern erfolgreich aufgefangen werden. Der Druck ist zu groß, zu viel Wirtschaftsleistung steckt hinter diesem Segment, so dass ich auch politische Rückendeckung erwarte. Die Staaten werden meines Erachtens Umwidmungen von Büros in Wohnungen oder auch von Hotelräumen in möbliertes Wohnen oder gar Wohnungen recht unkompliziert mittragen, so wie auch umgekehrte Rückübertragungen der Nutzung zu ggf. späteren Zeitpunkten unterstützt werden.

Ich denke, das ist vor allem für Bestandsimmobilien eine wichtige Botschaft, die Zuversicht vermittelt. Es wird auch einige Chancen bieten, da in der Zeit der Friktion von kurzfristigen Investoren zu hohe Wertabschläge vorgenommen werden. Langfristanleger werden nach 5 oder mehr Jahren profitieren.

Gold und Private Equity sind die Krisengewinner

Gold ist kurzfristig ein Krisengewinner. Der Preis ist dieses Jahr in USD schon um ca. 28 % gestiegen. Kurzfristig treibt die Angst des Wertverfalls anderer Investments und die stark steigende Staatsverschuldung Gold als Alternativanlage. Langfristig profitiert Gold von niedrigen oder negativen Zinsen. Da Gold keine laufenden Erträge erzielt und ansonsten auch keinen nennenswerten Nutzwert außerhalb der Schmuckindustrie hat, steht es in Konkurrenz zu anderen als risikoarm empfundenen Anlagen. Die relativ hohen Aufbewahrungskosten des Goldes werden inzwischen von den Negativzinsen in Staatsanleihen übertroffen. So entspricht ein Minuszins von bspw. –0,48 % p. a. in einer zehnjährigen deutschen Staatsanleihe den hohen Aufbewahrungskosten für ein sicheres Investment. Neben diesen beiden kurz- und mittelfristig als positiv einzuschätzenden Werttreibern hinter dem Goldpreis sollten Anleger jedoch die Angemessenheit eines Investments in diese de facto sehr spekulative Anlage bedenken. Hatte Gold einst noch substantielle Werttreiber hinter den Preisen, die sich aus der Hochzeitssaison in Indien und dem Erfolg der Ernte sowie dem Einsatz in der Zahnmedizin ableiteten, so ist Gold heute durch Finanzanleger dominiert. Da Gold keinen echten Nutzwert hat, ist es per Definition spekulativ und der Wert ist anders als bei Aktien, Private Equity, Immobilien oder auch Hochzinsanleihen nicht an laufende Einnahmen gekoppelt. Gleichwohl sind die den Goldmarkt bewegende Emotion und das Gefühl, etwas Sicheres zu haben, inzwischen tausende Jahre existent und tief verwurzelt.

Private Equity ist zweifelsohne eines der sehr wenigen Segmente, bei dem historisch festgestellt werden kann, dass in Krisenzeiten neue aufgelegte Fonds von guten Managern noch mehr Rendite erzielen konnten, als das Segment ohnehin verspricht. Ich bin daher der Meinung, dass Private Equity für Neuinvestitionen aktuell eine außergewöhnliche Investitionsmöglichkeit bietet.

Chart: Cambride Performancedaten

Quelle: Die Performancedaten von Cambridge Associates sind unter https://www.cambridgeassociates.com/private-benchmarks/ verfügbar (Stichtag: 30.06.2019). Eine frühere Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ereignisse.

Eigentlich gute, profitable und mit hervorragenden Zukunftschancen ausgestattete Unternehmen sind gleichfalls durch Corona in Mitleidenschaft gezogen worden. Die Bewertungen für Investoren purzeln und ich weiß aus meinem professionellen Netzwerk, dass etliche Private-Equity-Fonds erhebliche Einkaufspreisreduktionen erzielen konnten und auch immer noch können. Da Private Equity in erfolgreiche Segmente mit mittel- und langfristig funktionierenden Geschäftsmodellen investiert, können und sollten Anleger diese Sondersituation für die eigenen Vermögensportfolios nutzen.

Fazit und Schlusswort

Ich konnte Ihnen hoffentlich vermitteln, dass es nicht nur Verlierer gibt und dass es in etlichen Bereichen im Rahmen der Friktionen zu größeren Störungen und Abwertungen kommen wird, jedoch nicht alles dem Untergang geweiht werden sollte, was nach „Corona-Verlierern“ aussieht.

Gleichermaßen konnte ich hoffentlich vermitteln, dass Anleger bei Investments in die scheinbaren „Corona-Gewinner“ gut beraten sind, wenn ihr Blick sich auch auf die Bewertung, also den aktuell zu zahlenden Preis, richtet. Etwas gegen den Strom zu schwimmen, in der zweiten Reihe zu schauen, sogenannten Hidden Champions mit nachweisbaren Management-Erfolgen Geld anzuvertrauen, ergibt auf jeden Fall viel Sinn.

Ebenso bin ich zutiefst davon überzeugt, dass aktives Management von hochwertigen Anbietern und Zielfondskandidaten in den nächsten Jahren einen erheblichen Mehrwert bringen wird. Nur mit aktivem gestalterischem Ansatz und konstruktiver Kreativität gepaart mit Erfahrung werden Anlegergelder sicher sein, Wertsteigerungen erzielt und ordentliche laufende Erträge, Ausschüttungen und Zinsen erzielbar sein.