Smarte Streuung als erfolgreiche Portfolioversicherung seit 1985
1985 übernahm der damals 31-jährige David F. Swensen die Investmentverantwortung für 1 Mrd. USD-Stiftungsvermögen der Yale-Universität. Bis heute wurden es mehr als 40 Milliarden USD.
Es sollte der Beginn einer in der Investmentwelt bekannten Erfolgsgeschichte sein. Swensens revolutionärer Investmentstil hat das Denken und Handeln für langfristig erfolgreiche Investoren revolutioniert und bis heute geprägt.
Es ist noch nicht lange her, dass die Portfoliosteuerung selbst größter Vermögen fast ausschließlich durch die Verteilung auf Aktien und Renten stattfand. Es wurden also öffentlich gehandelte Unternehmensbeteiligungen (Aktien) und Kredite für die Vermögensverwaltung eingesetzt.
Durch das hinter uns allen liegende Niedrig- und Negativzinsärgernis veränderten sich der Zeitgeist und auch die Anlegergewohnheiten weltweit. Sukzessive werden in kleinen Schritten große Vermögen der institutionellen Investoren umgeschichtet, da Zinspapiere keine auskömmlichen Erträge mehr abwarfen.
Es gibt Ausnahmeerscheinungen am internationalen Investmenthimmel, die das schon so anders machten, als es noch 6–8 % Zinsen mit hoher Sicherheit gab. Dazu gehört einer der erfolgreichsten Investoren der letzten 35 Jahre, ein Pionier, Vordenker, Mentor und Ideengeber etlicher Finanzprofis, auf dessen Erkenntnissen und Erfolgen mit der Yale-Stiftung heutzutage etliche erfolgreiche Portfoliokonstruktionen aufbauen.
Portrait von David Swensen (1954-2021)
David F. Swensen
Der Stiftungsfonds der Yale-Universität wurde bis vor rund drei Jahren und seit 1985 von David F. Swensen gemanagt. In dieser Zeit vergrößerte der Yale-Absolvent das Stiftungsvermögen von 1 Milliarde US-Dollar auf knapp 32 Milliarden US-Dollar und erreichte dies mit einer durchschnittlichen Rendite von 12,4 % pro Jahr. Inzwischen sind das Volumen auf über 40 Milliarden und die Durchschnittsrendite sogar über 13% gestiegen und mithin deutlich über den Renditen der bekanntesten Investoren, wie beispielsweise eines Warren Buffet.
Abbildung 1: Stiftungsvermögen Yale Universität
Sachwerte und „Alternatives“ als Erfolgsturbo
David F. Swensen ist zwar ein eher unbekannter Name bei Privatanlegern, wird in Fachkreisen jedoch im gleichen Atemzug mit Branchengrößen wie Warren Buffet (größte Holding aufgebaut), Peter Lynch (erfolgreichster Aktienfondsmanager aller Zeiten) oder auch Ray Dalio (größter Hedgefondsmanager) genannt.
Swensen revolutionierte das Asset Management, das traditionell aus Aktien und Anleihen bestand, und etablierte den heute immer wichtiger werdenden Multi-Asset-Ansatz. Zudem etablierte er Private-Equity und Venture Capital Fonds vom Nischenprodukt zu einem inzwischen stabilen Portfoliobaustein im Bewusstsein vieler institutioneller Investoren.
Er setzte als einer der ersten auf illiquide Private Equity und Sachwertinvestments und erkannte früh, dass mit dieser Streuung die Gesamtrendite eines Portfolios gesteigert UND ZUDEM stabilisiert werden kann.
Resultat = höhere Renditen mit mehr struktureller Sicherheit!
Wer erst in den letzten Jahren mit dem Investieren begonnen hat, könnte sich fragen, wieso es sinnvoll sein sollte, sein Kapital überhaupt in mehrere Anlageklassen zu stecken. Mit einem Investment in US-Aktien konnte man doch in den letzten 15 Jahren leicht eine Rendite von deutlich über 10 % p. a. erzielen.
Dabei gibt es zwei wesentliche Punkte für den eigenen Anlageerfolg von der Swensen-Strategie mitzunehmen, die Sie mit Leichtigkeit bei eigenen Investmententscheidungen berücksichtigen können:
Investmententscheidungen sind immer und ausschließlich in die Zukunft gerichtet. Das klingt trivial, ist jedoch offenkundig für die meisten Menschen gar nicht so einfach anwendbar.
Den Erfolg einer Anlageklasse aus der Vergangenheit als Grundlage für neue Investmententscheidungen zu nehmen, wäre so, als wenn Sie beim Autofahren in den Rückspiegel schauten. Es ist auch beim Auto zu Recht so, dass die Frontscheibe nicht nur viel größer, sondern auch wichtiger ist als der Rückspiegel – zumindest, wenn man sein Ziel erreichen möchte und nicht gerade einparkt … ;-) Mit dieser Betrachtungsweise ist auch zu erklären, warum die Yale-Stiftung aktuell kaum in US-Aktien investiert hat, obwohl die US Aktienindizes zuletzt haussierten.
Der zweite Punkt ist, dass hohe Gewichtungen von Anlageklassen zwar die Rendite erhöhen könnten, ganz sicher und auf jeden Fall aber das Risiko erhöhen. Klumpenrisiken werden meist unterschätzt. Zumindest so lange, bis sie sich mit voller Wucht zeigen. Dieser Punkt sollte all denen zu denken geben, die aktuell stark auf US-Aktien setzen. Auf Basis historischer Daten, beträgt die zu erwartende jährliche Rendite des US-Aktienmarktes, der in den letzten 15 Jahren deutlich über 10% p.a. brachte, aktuell für die nächsten zehn Jahre nur 3% p.a.
Anleger, die große Anlageerfolge in einer gewählten Anlageklasse erzielt haben, sollten von Zeit zu Zeit mindestens ein sogenanntes Rebalancing vornehmen, also Übergewinne der einen Anlageklasse abschöpfen und sie in die anderen Anlagekategorien reinvestieren, um wieder die gewünschte Balance aufzubauen.
An dem Yale-Beispiel sieht man jedoch auch eindrucksvoll: Swensen und seit seinem Ableben die Nachfolger im Portfoliomanagement, vertreten offenbar die Einstellung, dass auch deutlich mehr als nur ein Rebalancing vorgenommen werden sollte, sonst wäre der wichtigste und größte Aktienmarkt der Welt, nämlich der US Aktienmarkt, aktuell nicht mit weniger als 3 % berücksichtigt.
Was sind die weiteren Grundpfeiler für Swensens Strategie-Erfolg?
Swensen erkannte und nutzte vor allem die Chance, dass Stiftungen ihr Geld langfristig anlegen können. Zusätzlich setzte er darauf, dass illiquide Anlagen im Durchschnitt höhere Renditen oder vergleichbare Renditen zu Aktien abwerfen, jedoch mit weniger Risiko. Sein oberstes Ziel war dabei, eine möglichst breite Diversifikation über die geeigneten Assetklassen zu erlangen.
Deshalb nahm er als einer der ersten in seine strategische Portfoliostruktur sogenannte „Alternatives“ (Hedgefonds) sowie Private-Equity und Venture-Capital Fonds in das Stiftungsvermögen auf.
Aufgrund seines langfristigen und strategischen Portfolioaufbaus versteht die Yale Stiftung die ausgewählten Zielfondsmanager für die jeweilige Anlageklassen als dauerhafte Partner. Den Investments geht stets eine gründliche Analyse von deren Qualitäten und gleichgerichteten Interessen voraus.
Es war Swensen beim Selektionsprozess der eingesetzten Geldmanager / Emittenten immer wichtig, dass die Manager privates Geld in die eigenen Strategien investieren. Diese hatten mithin ein intrinsisches Interesse für den langfristigen Erfolg der verantworteten Strategien.
Zudem war Swensen klar, dass konkrete Renditen und Korrelationen kurz- und mittelfristig nur schwer vorherzusagen sind. Historische Daten waren zwar Analysebestandteil, jedoch nicht Entscheidungsgrundlage.
Rein quantitative Kennzahlen besaßen zudem seit jeher für David F. Swensen die Schwierigkeit, dass Faktoren wie Marktliquidität oder der Einfluss signifikanter Ereignisse nur mit geringer Wahrscheinlichkeit prognostizierbar sind. Letztlich kann man seine Einstellung, wie Sicherheit für das eigene Portfolio erreicht werden kann, in einer umgangssprachlichen Feststellung zusammenfassen: Wer streut, rutscht nicht.
Da das Leben und Investieren zu viele nicht valide prognostizierbare Risiken und Unwägbarkeiten besitzt, hat Swensen immer schon diversifiziert. Und das, obwohl in den 80er Jahren bspw. Anleihen noch über 8 % Zins p. a. bei sehr geringen Risiken abgeworfen hatten.
Abbildung 2: Assetallokation Yale-Investments
Welche Besonderheiten hat die Geldanlage vom Yale Portfolio?
Wenn man sich die Asset Allokation anschaut, fällt sofort auf, dass Yale die Gewichtung von inländischen Wertpapieren in den letzten 30 Jahren drastisch reduziert und anderen Anlagekategorien zugewiesen hat.
Im Portfolio befindet sich kaum Cash / Liquidität, deutlich weniger Aktien, dafür jedoch „Alternatives“ (in der Grafik Hedgefonds), Immobilien, Venture Capital und Private Equity. Bis zuletzt war Swensen scheinbar risikofreudig. Wie stark er den Stiftungsfonds im Laufe der Zeit umstrukturierte, wird klar, wenn man den Blick auf das Jahr 1989 wirft.
Damals waren fast drei Viertel der Stiftung in US-Aktien, Anleihen und Bargeld gebunden. Ein kaum diversifiziertes Portfolio aus 50 Prozent Aktien, dazu Bargeld und Anleihen. Während andere Stiftungen von den Entwicklungen an den Aktien- und Anleihenmärkten abhängig waren, schaffte es die Yale Stiftung unter der Führung von Swensen durch seinen Multi-Asset-Ansatz, die gesamte Bandbreite an Anlageklassen zu nutzen. Durch diesen breiten Mix der Anlageklassen konnte das Risiko des Stiftungsvermögens drastisch reduziert werden UND TROTZDEM eine erhebliche Mehrrendite zu Aktien, Anleihen oder beispielsweise sogar auch dem Investment Großmeister Warren Buffet verdient werden.
Genau darum geht es bei einem wirksamen Portfolioaufbau. Einzelne, isoliert für sich betrachtet eventuell sogar risikoreiche Investments sinnvoll zu selektieren und smart so zu kombinieren, dass das Gesamtportfolio durch die Streuung ein niedriges Risiko hat und trotzdem die Renditechancen der einzelnen Investments für den Anlageerfolg nutzen kann.
Die Welt investiert historisch viel in Aktien – Yale so wenig wie noch nie
Heute machen inländische US-Wertpapiere nur knapp 3 % des Portfolios aus, während Private Equity und reale Vermögenswerte rund die Hälfte aller Yale-Investments erhalten. Berücksichtigt man noch die „Alternatives“ und Cash, erkennt man, dass aktuell deutlich weniger als 20 % in Aktien investiert sind.
Cash is trash – also Liquidität ist Müll
Der Spruch „Cash is trash“ wird zwar Ray Dalio zugeschrieben, ist aber letztlich eine wichtige Leitlinie Swensens gewesen. Swensen forderte damals, dass Liquidität vermieden werden solle, da eine hohe Liquidität eine niedrige Kapitalrendite bringt. Dieser Ansatz war seinerzeit revolutionär und ist heute anerkannter Stand des Wissens – allerdings noch nicht unter allen deutschen Investoren / Sparern. Immer noch sind rund 70 % des Finanzvermögens der Deutschen in Sichteinlagen und Zinsprodukten „geparkt“. Wir reden hier über mehrere Billionen Euro!
Zum Glück gehören Sie als Leser unseres Briefings nicht zu dieser Gruppe Menschen!
Immobilien auch über Fonds
Im Immobilienbereich legt die Yale-Stiftung überwiegend in Fonds an. Mit ihnen als Vehikel investierte Swensen breit gestreut in Einkaufszentren, Industriegebäude und Bürokomplexe. Die Yale-Stiftung konzentriert sich auf die Managerselektion und die übergeordnete Portfoliokonstruktion. Die Einzelinvestments und laufende Betreuung werden den Emittenten und Managern überlassen.
Was sind die markantesten Unterschiede zu den beliebtesten Geldanlagen der Deutschen?
Leider keine große Überraschung, doch unter den beliebtesten Geldanlagen der Deutschen findet man keine Assetklassen wie Private Equity oder Venture Capital, und auch Immobilien(-fonds) sind tatsächlich weiterhin stark untergewichtet.
Der größte Unterschied zwischen Yale und anderen globalen Top-Investoren und den deutschen Privat-Portfolios ist, dass die meisten Menschen Investitionen in alternative Anlagen gar nicht oder mit höchstens 5% – 15 % ihres Portfolios gewichten.
Der Grund, warum amerikanische Universitätsstiftungen und auch internationale Staats- und Pensionsfonds im Gegensatz dazu oftmals bis zu 50 % ihres Portfolios in diese Assetklassen gewichten, ist einfach. Sie haben kein Problem damit, da sie die Liquidität für einen Großteil des Portfolios über einige Jahre nicht brauchen. Es wird nur der Teil liquide investiert, der unbedingt sein muss. Es wird nicht für ein kurzfristiges „Bauchgefühl“ liquide angelegt oder eine unpassende Anlagelaufzeit gewählt, wenn im Grunde genommen der Langfristerfolg damit konterkariert wird.
Kann ein Privatinvestor wie die Yale Stiftung investieren?
Zu den wichtigsten Leitmotiven Swensens zählt neben der Diversifikation die Disziplin. „Der größte Fehler individueller Anleger ist ihr asymmetrisches Verhalten. Sie sind enthusiastisch im Boom und verzweifelt, wenn die Kurse fallen. Die beste Strategie ist ein klug diversifiziertes Portfolio“, sagte Swensen im August 2009 in einem Interview. Zur Erinnerung: Damals war der Lehman-Crash gerade einmal ein Jahr her und die Stimmung an den Märkten am Boden.
Stefan Schrader kannte den viel zu früh verstorbenen Swensen persönlich und berichtet von einer Begegnung in Frankfurt vor einigen Jahren. Swensen erzählte bei dem Treffen genau aus dieser Zeit, als der Lehman-Crash auch sein Portfolio um rund 25 % wertberichtigen ließ.
David F. Swensen berichtete von dem Druck in der Stiftung in der Form, dass von 1990 bis 2008 alle über das revolutionär erfolgreiche Yale-Portfolio sprachen. Von 2008 bis 2010 wurde es dann von der Universität inoffiziell in Swensen-Portfolio umbenannt, weil man im Stiftungsrat die kurzfristige Schmach und Kritik im Rahmen der Finanzmarktkrise kaum ertrug.
Als es wieder lief wurde fortan wieder vom revolutionär erfolgreichen Yale-Portfolio gesprochen.
Diese Anekdote veranschaulicht, dass es enorm wichtig ist, eine langfristig wirksame Strategie auf- und umzusetzen, selbst wenn zwischenzeitliches Handeln gegen den Mainstream und Zeitgeist sein mag und einen dafür ggf. der Spott anderer ereilt.
Letztlich hatte die Yale-Stiftung aufgrund ihrer strategischen Portfolioaufstellung im Gegensatz zu vielen anderen Investoren 2008 und 2009 weder die Absicht noch die Möglichkeit, viele ihre Positionen zu verkaufen, und konnte dann in den Folgejahren im Aufschwung überdurchschnittlich stark profitieren und die Erfolgsgeschichte fortschreiben.
Kurzum, auch Privatanleger können die Yale-Strategie für das eigene Portfolio nutzen. Natürlich ist die enorm breite Streuung erst mit einigen Millionen realistisch nachzubilden. Allerdings ist es inzwischen möglich, gute Dachfonds im Bereich Private Equity und Venture Capital zu zeichnen und somit eine breite Streuung auf verschiedene Zielfonds mit übersichtlichen Beträgen zu erreichen.
Die Gebühren für einen Investor mit 200.000 Euro in einem Private Equity Investment sind andere als für die Yale Stiftung, die mit 25 Mio. oder 50 Mio. USD einsteigt. Allerdings hat sich in dem Bereich Gebühren von Fonds ab 200.000 Euro in den letzten Jahren extrem viel getan und Gebühren sind keine Dealbreaker mehr.